来源：安信证券股份有限公司
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事件：宝钢包装发布2022 年报以及2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入85.43 亿元，同比增长22.35%；归母净利润2.68 亿元，同比增长0.78%；扣非后归母净利润2.53 亿元，同比下降3.00%。其中，22Q4 当季公司实现营业收入23.28 亿元，同比增长14.82%；归母净利润0.57 亿元，同比下降7.87%；扣非后归母净利润0.52 亿元，同比下降21.64%。
2023Q1 公司实现营业收入17.59 亿元，同比下降5.04%；归母净利润0.61 亿元，同比下降4.40%；扣非后归母净利润0.58 亿元，同比下降6.37%。
22 年两片罐增速靓丽，国内需求逐步回暖可期分地区看，22 年公司海外/国内分别实现收入67.73/17.43 亿元，同比分别增长18.44%/40.10%。22 年公司加快布局东南亚市场，马来西亚8 万吨产能投产。伴随越南等地管控已完全放开，公司新客户开拓顺利，海外收入快速增长，占比进一步提升。分产品看，22 年公司金属饮料罐/包装彩印铁/其他分别实现收入77.10/8.06/0.28 亿元，同比分别增长29.99%/-21.86%/34.03% ， 占比分别为90.25%/9.43%/0.32%。1）两片罐方面，受益售价较高的海外产能释放，22 年公司两片罐实现量价齐升，销量同比增长8.19%至144.02亿罐，均价同比增长20.05%至0.54 元/罐。2）包装彩印铁方面，22年公司包装彩印铁产量同比下降 19.30%，销量同比下降19.93%，主要受下游三片罐需求短期承压拖累。23Q1 公司实现营收17.59 亿元，同比下降5.04%，我们分析主要系国内两片罐处于淡季需求增量不显所致。伴随防疫政策优化，终端消费逐步复苏，旺季销量有望好转，修复空间可期。
海内外产能扩张顺利推进，东南亚市场市占率进一步提升1）海外方面，公司马来西亚产能（设计产能 8 亿罐/年）于 22 年6 月已达投产的试运行阶段，柬埔寨产能（设计产能 12 亿罐/年）于 22 年 4 月末正式动工。2）国内方面，安徽产能（设计产能 11亿罐/ 年）于 22H1 投产，22Q3 预计产能逐步释放；兰州产能（设计产能 10 亿罐/年）于 21 年底投产，22 年产能持续爬坡。此外，公司持续推进技改、扩容项目，升级改造较老产线，提升生产效率。
原材料价格下降、产品结构优化，23Q2 盈利水平有望持续改善盈利能力方面，2022 年公司毛利率为8.02%，同比下降1.48pct，其中，22Q4 毛利率为7.40%，同比增长1.36pct。23Q1 公司毛利率为8.81%，同比增长0.59pct。23Q1 公司盈利水平提升，主要系原材料价格前期回落。23Q1 原材料价格持续低位运行，以及毛利率较高的海外市场占比提升，23Q2 盈利持续改善可期。根据wind 数据，铝材23Q1 均价1.85 万元/吨，环比下降1.62%，同比下降16.82%。
期间费用方面，2022 年公司期间费用率为3.59%，同比下降1.16pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为0.85%/2.31%/0.17%/0.25%，同比分别增长0.04/-0.57/-0.56/-0.08pct。23Q1 公司期间费用率同比增长0.95pct 至4.43%。综合影响下，2022 年公司净利率为3.28%，同比下降0.88pct；其中，22Q4 净利率为2.52%，同比下降0.86pct。
23Q1 公司净利率为3.67%，同比增长0.08pct。
投资建议：公司作为金属包装领军企业，持续优化产品结构和产能布局，伴随行业格局优化，盈利有望改善，前期股权激励彰显发展信心，业绩有望持续增长。我们预计宝钢包装2023-2025 年营业收入为99.95、110.03、123.75 亿元，同比增长16.99%、10.09%、12.47%；归母净利润为3.06、3.67、4.38 亿元，同比增长13.99%、19.93%、19.35%，给予2023 年26xPE,目标价7.11 元，对应PE 为24.7x、20.6x、17.3x，维持增持-A 的投资评级。
风险提示：下游需求不及预期风险；原料价格波动风险；疫情反复风险；大客户订单减少风险。
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